A oportunidade
Os títulos do Tesouro dos EUA tokenizados estão entrando na rede. Produtos como o BUIDL da BlackRock, o USDY da Ondo e o TBILL da OpenEden são os primeiros a entrar no que se tornará um mercado profundo e líquido para dívida governamental tokenizada. Quando esse mercado amadurece, cria uma oportunidade simples: uma moeda estável totalmente apoiada por notas do Tesouro tokenizadas, onde o rendimento dessas notas do Tesouro flui não para uma empresa, mas para os participantes públicos no protocolo.
Hoje, a Circle ganha bilhões em rendimentos do Tesouro sobre as reservas de USDC. Os detentores de USDC não recebem nada disso. Este protocolo inverte isso: qualquer pessoa pode comprar uma parte da receita futura do protocolo, apostá-la e receber o rendimento gerado pela garantia subjacente. Os primeiros participantes adquirem sua parte de forma barata. À medida que a TVL cresce, essa percentagem representa uma reivindicação sobre o rendimento de um conjunto cada vez maior de letras do Tesouro.
Para os detentores de stablecoins, a proposta de valor é direta: cada stablecoin é respaldada por notas do Tesouro tokenizadas mantidas pelo protocolo e resgatáveis na rede a qualquer momento, sem permissão. Nenhum emitente centralizado se interpõe entre o titular e a garantia.
Patrimônio de protocolo: possua o rendimento
No centro do protocolo está um token de patrimônio: um token de fornecimento fixo que representa a propriedade da receita do protocolo. É cunhado uma vez na implantação e nunca mais. Todo o fornecimento é depositado em um pool de liquidez Uniswap v4 emparelhado com a moeda estável do protocolo, e o protocolo mantém a propriedade da posição de liquidez.
Qualquer um pode comprar ações do pool e apostá-las para receber uma parte proporcional de todas as receitas do protocolo:
- Rendimento das letras do Tesouro. À medida que a garantia subjacente se valoriza, o protocolo torna-se sobregarantido. Uma nova stablecoin é cunhada contra esse excesso e distribuída aos stakers.
- Taxas de pool de liquidez. O protocolo possui a posição stablecoin/equity LP. As taxas de negociação geradas pelo pool são coletadas e distribuídas aos stakers. O protocolo envia algum rendimento para um cofre de liquidez que pode semear pools de liquidez adicionais em AMMs externos (Curve, Uniswap, etc.) e devolver os lucros ao protocolo para distribuição aos participantes.
- Taxas de cunhagem e resgate. Pequenas taxas sobre a cunhagem e resgate de stablecoins fluem para os stakers.
- Receita externa. Fontes de receita externas (taxas de front-end, integrações, etc.) podem ser enviadas ao protocolo para distribuição aos stakeholders.
O tamanho inicial do pool é um parâmetro de projeto deliberado. Uma oferta inicial menor (por exemplo, 100.000 ações) significa que os primeiros crentes podem adquirir capital de protocolo significativo com um capital modesto. Uma oferta maior aumenta o custo da entrada antecipada. O operador do protocolo define esse parâmetro na implantação, definindo de forma transparente a estrutura de incentivos para os primeiros participantes.
Um exemplo. Um participante antecipado adquire 5% do capital por alguns milhares de dólares. O protocolo cresce para TVL de US$ 50 milhões em letras do Tesouro tokenizadas, rendendo aproximadamente 5%. Esse participante recebe agora 5% do rendimento de 50 milhões de dólares – cerca de 125 000 dólares/ano – por um desembolso inicial modesto. Este não é um jogo simbólico especulativo; é uma reivindicação de rendimento real e sustentável da dívida do governo dos EUA.
Como funciona
O protocolo consiste em um contrato principal, um cofre de piquetagem, um cofre de liquidez e um pool de liquidez Uniswap v4.
Implantação. O protocolo cunha N stablecoin e N tokens de ações (onde N é o fornecimento inicial configurado), deposita ambos em um pool Uniswap v4 a um preço de 1:1 e mantém a posição LP. Esta stablecoin inicial não é contabilizada para a taxa de garantia porque não pode ser extraída do pool – todas as ações começam no pool, e a única maneira de retirar a stablecoin é fornecendo ações, que você só pode obter depositando primeiro a stablecoin. A invariante AMM garante que você nunca retire mais do que investiu.
Bootstrap de capital zero. Como ambos os lados do pool de liquidez são cunhados pelo próprio protocolo, nenhum capital inicial é necessário para o lançamento. O protocolo cria seu próprio pool de liquidez profunda do nada – a moeda estável no pool não tem nenhuma obrigação de garantia e as ações do pool representam todo o fornecimento fixo. A garantia real entra no sistema somente quando o primeiro usuário cunha stablecoin depositando notas do Tesouro. Isso significa que o protocolo pode ser lançado com um pool de negociação totalmente funcional no primeiro dia, sem exigir financiamento inicial ou pré-vendas.
Cunhagem. Um usuário deposita US$ 1 em notas do Tesouro tokenizadas (a preço oracle) e recebe 1 stablecoin, menos uma pequena taxa. As letras do Tesouro são mantidas pelo protocolo como garantia.
Redenção. Um usuário devolve stablecoin ao protocolo e recebe o valor equivalente em garantia de letras do Tesouro, menos uma pequena taxa. A stablecoin devolvida é queimada.
Compra de ações. Os usuários que desejam criar stablecoin de capital de protocolo (depositando letras do Tesouro) e, em seguida, usam esse stablecoin para comprar ações do pool Uniswap. Eles apostam suas ações para começar a obter rendimento. Este próprio processo gera taxas de negociação para o protocolo.
Distribuição de rendimento. Qualquer um pode ligar harvestFees() para acionar a cobrança de taxas e a distribuição de rendimentos. O chamador recebe uma pequena recompensa (padrão: 50 bps da quantidade coletada) – isso elimina a necessidade de um bot guardião. As taxas cobradas são divididas de acordo com a política configurável: uma parte é queimada (melhorando o índice de garantias), uma parte vai para o cofre de liquidez (para semear liquidez adicional em AMMs externos) e o restante é distribuído aos participantes.
Em escala, os bots MEV ligarão harvestFees() frequentemente – isto é desejável, pois significa que as taxas são distribuídas aos stakeholders de forma consistente. A nova recompensa é limitada ao custo por colheita. Alternativamente, a função de colheita pode ser restrita ao operador do protocolo, transformando-a numa fonte de receitas incorporada – a escolha entre colheita pública e restrita é uma decisão comercial e não uma restrição técnica.
Cunhagem de sobrecolateralização. Quando as garantias das letras do Tesouro se valorizam e a proporção de garantias do protocolo excede a meta, uma nova moeda estável é cunhada durante harvestFees() para trazer a proporção de volta ao alvo. Esta stablecoin recém-cunhada é distribuída aos stakers e ao cofre de liquidez – é o principal mecanismo pelo qual o rendimento das letras do Tesouro chega aos acionistas.
Liquidez apenas de protocolo. Um gancho Uniswap v4 impõe que apenas o protocolo pode fornecer liquidez ao pool de ações, evitando que terceiros extraiam taxas de negociação ou manipulem os preços do pool.
Alavancas Políticas
O operador de protocolo controla vários parâmetros que moldam o comportamento do protocolo. Eles são configuráveis dinamicamente durante todo o ciclo de vida do protocolo. Cada um é limitado por uma constante imutável para evitar que o operador defina valores que possam colocar o protocolo em risco.
Proporção de garantia alvo. Determina quando a cunhagem de sobrecolateralização entra em ação. Uma meta mais alta significa que o protocolo acumula garantias e distribui menos rendimento. Uma meta mais baixa significa que mais stablecoins são cunhadas e mais rendimento flui para os stakers. Um piso imutável impede que este valor seja suficientemente baixo para pôr em perigo a solvência.
Taxa de queima de stablecoin. Controla qual fração da produção colhida é queimada em vez de distribuída. A queima de stablecoin melhora a proporção de garantias ao longo do tempo, fortalecendo a indexação. Distribuindo mais recompensas aos apostadores. A operadora equilibra a integridade do protocolo de longo prazo com o rendimento do staker.
Alocação de liquidez. Controla qual fração da receita é desviada para o cofre de liquidez para semear pools de liquidez externa. Mais financiamento de cofre de liquidez significa maior liquidez de stablecoin em AMMs externos, o que torna a stablecoin mais útil. Menos significa mais rendimento para os apostadores. Um limite imutável garante que a maior parte da receita sempre flua para os stakers.
Taxas de cunhagem e resgate. Pequenas taxas cobradas na cunhagem e resgate de stablecoin. Eles existem principalmente para desencorajar a arbitragem de atraso do oráculo – se o oráculo for atualizado lentamente, um invasor poderá cunhar ou resgatar a um preço obsoleto para obter lucro sem risco. Taxas mais altas fecham essa janela, mas acrescentam atrito para usuários legítimos. Ambos são limitados por constantes imutáveis.
Recompensa do chamador. O incentivo pago a quem liga harvestFees(). Uma recompensa maior significa colheitas mais frequentes, mas mais valor extraído por chamada. Uma recompensa mais baixa significa que o protocolo retém mais rendimento, mas as colheitas podem ser menos frequentes. Limitado para limitar a extração máxima.
Perguntas abertas
Oráculo. O protocolo exige um oráculo de preços confiável para a garantia subjacente das letras do Tesouro. A implementação do oráculo é intencionalmente interrompida – a solução apropriada depende de qual produto de nota fiscal tokenizada é usado como garantia e quais preços na rede estão disponíveis para ele. A confiabilidade do Oracle é a dependência mais crítica para a segurança do protocolo.
Classificação regulatória. O token de capital é provavelmente um título na maioria das estruturas atuais. A viabilidade do protocolo depende da evolução do cenário regulatório para ativos tokenizados e tokens de participação DeFi.
Acesso colateral. Ainda não está claro como o público em geral adquirirá notas do Tesouro tokenizadas para depositar no protocolo. Os produtos existentes têm barreiras significativas: o TBILL da OpenEden é restrito a investidores credenciados, o USDY da Ondo tem liquidez DEX limitada e o BUIDL da BlackRock é apenas institucional. O protocolo pressupõe um estado futuro em que os produtos de notas do Tesouro tokenizadas sejam amplamente acessíveis e líquidos – uma aposta razoável dada a dinâmica regulamentar (por exemplo, a Lei GENIUS), mas ainda não é uma realidade, nem uma garantia.
Cofre de liquidez. O cofre de liquidez é projetado para semear pools de liquidez externos (Curve, Uniswap, etc.) para a stablecoin, aumentando sua utilidade e negociabilidade e gerando rendimento adicional para o protocolo. A implementação total da estratégia de cofre de liquidez é adiada.
Repositório
Uma implementação de referência (não pronta para produção) está disponível em https://github.com/daren47/stablecoin-v0. O protocolo é escrito em Solidity 0.8.28, integra-se ao Uniswap v4 e usa bibliotecas OpenZeppelin para controle de acesso e segurança de token.
A implementação de referência é fornecida como um pacote npm com testes de integração que podem ser executados em uma rede principal bifurcada com alguns comandos simples.
Fontesethresear
