A regulamentação criptográfica histórica da Europa, MiCA, pretendia encerrar a era do “Velho Oeste” das stablecoins. Prova de reservas, regras de capital, requisitos de resgate: no papel, o quadro parece tranquilizador. No entanto, na prática, o MICA faz pouco para prevenir o tipo de riscos sistémicos que poderão surgir quando as stablecoins se tornarem parte do ecossistema financeiro global.
A ironia é surpreendente: uma regulamentação destinada a conter o risco pode, na verdade, estar a legitimá-lo e a incorporá-lo.
O problema do contágio: quando DeFi encontra TradFi
Durante anos, as stablecoins viveram no canto escuro das finanças: uma conveniência criptográfica para comerciantes e remetentes. Agora, com o MiCA em vigor, e o Reino Unido e os EUA logo atrás, a linha que separa os mercados criptográficos dos sistemas financeiros tradicionais está começando a desaparecer. As stablecoins estão evoluindo para instrumentos de pagamento regulamentados e convencionais, com credibilidade suficiente para uso diário. Essa nova legitimidade muda tudo.
Isso ocorre porque, uma vez que uma moeda estável é confiável como dinheiro, ela compete diretamente com os depósitos bancários como forma de dinheiro privado. E quando os depósitos migram dos bancos para tokens garantidos por obrigações governamentais de curto prazo, o mecanismo tradicional de criação de crédito e de transmissão da política monetária começa a deformar-se.
Neste sentido, o MiCA resolve um problema microprudencial (garantir que os emitentes não entrem em colapso), mas ignora um problema macroprudencial: o que acontece quando milhares de milhões de euros passam do sistema de reservas fracionárias para envoltórios criptográficos?
O aviso de Bailey e o limite do BoE
O Banco da Inglaterra vê o risco claramente. O governador Andrew Bailey disse ao Financial Times no início deste mês que “as stablecoins amplamente utilizadas deveriam ser regulamentadas como os bancos” e até sugeriu barreiras do banco central para emissores sistêmicos. O BoE propõe agora um limite máximo de £10.000 a £20.000 por pessoa e até £10 milhões para empresas com participações em stablecoins sistémicas: uma salvaguarda modesta mas reveladora.
A mensagem é clara: stablecoins não são apenas uma nova ferramenta de pagamento; eles são uma ameaça potencial à soberania monetária. Uma mudança em grande escala dos depósitos dos bancos comerciais para as stablecoins poderia prejudicar os balanços dos bancos, reduzir o crédito à economia real e complicar a transmissão das taxas.
Por outras palavras, mesmo as stablecoins regulamentadas podem ser desestabilizadoras quando crescem, e o manto confortável de reservas e relatórios do MiCA não aborda esse risco estrutural.
Arbitragem regulatória: a tentação offshore
O Reino Unido adotou um caminho cauteloso. As propostas da FCA são minuciosas em relação aos emitentes nacionais, mas notavelmente permissivas em relação aos emissores offshore. A sua própria consulta admite que os consumidores “continuarão em risco de danos” devido às stablecoins estrangeiras utilizadas no Reino Unido.
Este é o cerne de um crescente ciclo de arbitragem regulamentar: quanto mais rigorosa se torna uma jurisdição, mais incentivos os emitentes têm para se deslocarem para o exterior, ao mesmo tempo que continuam a servir os utilizadores onshore. Isso significa que o risco não desaparece, apenas se desloca para fora do alcance do regulador.
Com efeito, o reconhecimento legal das stablecoins está a recriar o problema do sistema bancário paralelo numa nova forma: instrumentos semelhantes a dinheiro que circulam globalmente, ligeiramente supervisionados, mas sistemicamente interligados com instituições regulamentadas e mercados de obrigações governamentais.
O ponto cego da MiCA: legitimidade sem contenção
MiCA merece crédito por impor ordem ao caos. Mas a sua estrutura assenta num pressuposto perigoso: que a prova de reservas é igual à prova de estabilidade. Isso não acontece.
As stablecoins totalmente lastreadas ainda podem desencadear vendas precipitadas de dívida soberana em caso de pânico de resgate. Podem ainda amplificar os choques de liquidez se os detentores os tratarem como depósitos bancários, mas sem seguro de depósitos ou credor de última instância. Podem ainda encorajar a substituição monetária, empurrando as economias para de fato dolarização através de tokens denominados em dólares americanos.
Ao “abençoar” formalmente as stablecoins como seguras e supervisionadas, o MiCA efetivamente lhes dá legitimidade para escalar sem fornecer as ferramentas macro (como limites de emissão, facilidades de liquidez ou estruturas de resolução) para conter as consequências quando o fizerem.
O futuro híbrido e por que é frágil
Os Stablecoins ficam exatamente onde DeFi e TradFi agora se confundem. Eles emprestam a credibilidade das finanças regulamentadas, ao mesmo tempo que prometem a liberdade sem atritos dos trilhos descentralizados. Este modelo “híbrido” não é inerentemente mau; é inovador, eficiente e globalmente escalonável.
Mas quando os reguladores tratam esses tokens como apenas mais uma classe de ativos, eles não entendem. Stablecoins não são passivos de um emissor no sentido bancário tradicional; são activos digitais, nomeadamente uma nova forma de propriedade que funciona como se fosse dinheiro. No entanto, uma vez que tal propriedade se torna amplamente aceite, as stablecoins confundem a linha entre activos privados e dinheiro público. É precisamente esta ambiguidade que traz implicações sistémicas que os reguladores já não podem ignorar.
O limite máximo do Banco de Inglaterra, a prova de reservas da UE e a Lei GENIUS dos EUA mostram que os decisores políticos reconhecem partes deste risco. O que ainda existe, porém, é uma abordagem clara e abrangente a todo o sistema, que trata as stablecoins como parte da oferta monetária, e não apenas como ativos criptográficos negociáveis.
Conclusão: o paradoxo do MiCA
O MiCA marca um marco regulatório, mas também marca um ponto de viragem. Ao legitimar as stablecoins, convida-as a entrar no mainstream financeiro. Ao centrar-se na supervisão microprudencial, corre-se o risco de ignorar a macrofragilidade e as preocupações macroprudenciais. E ao afirmar a supervisão, poderá acelerar a arbitragem global e o emaranhamento sistémico. Em suma, o MiCA pode não impedir a próxima crise, pode estar a construí-la silenciosamente.
Fontecoindesk
