Acordos de criação de mercado quebrados estão inviabilizando projetos promissores

Quando o token da Movement Foundation (MOVE) despencou quase 20% no início deste ano, na sequência de um criador de mercado ter orquestrado um despejo de 38 milhões de dólares, deixou os detentores de retalho submersos e a indústria reagiu como se tivesse descoberto um escândalo bombástico. A Coinbase rapidamente retirou o token da lista, a Binance congelou os lucros e os fundadores do projeto lutaram para se distanciar enquanto a mídia produzia artigos detalhando o desastre.

Exceto que esta não foi uma falha única, nem mesmo particularmente escandalosa. Foi um sintoma de um ecossistema onde as empresas responsáveis ​​pelo fornecimento de liquidez detêm um poder descomunal e onde acordos de empréstimo opacos têm a capacidade de destruir preços simbólicos, enriquecer os criadores de mercado e deixar os investidores no escuro.

Os criadores de mercado de criptografia estão moldando silenciosamente os destinos dos projetos em estágio inicial de uma forma que poucas pessoas de fora entendem. A ironia é surpreendente: num mundo obcecado pela descentralização, a alavanca mais crítica do funcionamento do mercado é muitas vezes controlada por acordos opacos e desequilibrados que privam os fundadores de alavancagem e recompensam os intermediários, mesmo quando os projectos falham.

A criação de mercados criptográficos precisa de padrões transparentes, melhores ferramentas e alternativas viáveis, mas estas nunca surgirão se os criadores de mercado forem capazes de operar imperturbáveis ​​nas sombras.

É hora de expor o manual de criação de mercado.

O problema com acordos de criação de mercado de “empréstimo + opção de compra”

Os fundadores não se envolvem com os formadores de mercado, esperando serem pressionados. Eles prometeram que seu token incipiente receberá melhor liquidez, spreads mais reduzidos e descoberta de preços mais eficiente. Em vez disso, o que lhes resta muitas vezes são opções de compra mal avaliadas, incentivos distorcidos e desvantagens estruturais que não conseguem resolver.

Isso não quer dizer que os formadores de mercado sejam inerentemente maus. Eles são um negócio como qualquer outro e, depois de ver incontáveis ​​lançamentos de tokens fracassados ​​(mais de 1,8 milhão somente neste ano), eles desenvolveram estratégias para proteger seus resultados financeiros, independentemente de um novo token encontrar adequação ao mercado ou afundar rapidamente após o lançamento.

A estratégia empregada pela maioria dos formadores de mercado é uma estrutura de negócio conhecida como acordo de “empréstimo + opção de compra”, o modelo de engajamento mais comum para projetos de token em estágio inicial. Neste acordo, o projeto empresta seus tokens nativos ao formador de mercado, que por sua vez concorda em fornecer liquidez, comprando e vendendo tokens para garantir um mercado saudável. O formador de mercado também recebe opção sobre os tokens que emprestou, permitindo-lhe a opção, mas não a obrigação, de reembolsar seu empréstimo simbólico em dinheiro, caso o preço do token aumente significativamente.

No papel, a lógica parece sólida: ambas as partes partilham vantagens e o mercado beneficia da estabilidade. Na prática, raramente acontece de forma tão limpa. Essas opções costumam ter preços agressivamente incorretos. Os preços de exercício são elevados, às vezes cinco ou dez vezes acima do preço de mercado atual, e os cronogramas de aquisição de direitos são atrasados. O formador de mercado, que ajudou a redigir o acordo, sabe que a probabilidade de essas opções se tornarem lucrativas é pequena.

Então eles se protegem. Eles vendem. Em alguns casos, eles encurtam os tokens. Os seus incentivos passam da construção de um mercado saudável para a obtenção de lucros sem risco, independentemente de como isso afecte o projecto que deveriam apoiar.

A maioria dos projetos tem poucas alternativas

A razão pela qual tantos projectos aceitam estes termos é simples: não têm outra escolha. Embora exista uma alternativa mais favorável ao fundador: um modelo de retenção em que o projeto fornece ao criador de mercado tokens para negociação e stablecoins como pagamento por seus serviços, ele requer reservas de tesouraria profundas que a maioria das equipes simplesmente não possui.

Depois de gastar centenas de milhares de dólares em entidades jurídicas offshore e em estruturas de conformidade, raramente sobra capital suficiente para financiar operações e liquidez. Assim, os fundadores recorrem à opção mais barata: emprestar seus tokens nativos, receber liquidez em troca e torcer para que o tiro não saia pela culatra.

Muitas vezes acontece. Em alguns casos, os fundadores desesperados para manter o apoio aos preços vão um passo além, usando seus tokens nativos como garantia para levantar fundos adicionais, que são então usados ​​para licitar em seu próprio mercado. Esta táctica inflaciona os preços temporariamente, mas quase sempre termina numa cascata de vendas quando os criadores de mercado adquirem direitos e exercem as suas opções. Os compradores de varejo perdem a confiança. O valor do Tesouro entra em colapso. E os projetos ficam a perguntar-se como é que alguma vez pensaram que isto era sustentável.

Na base deste sistema está um profundo desequilíbrio de informação. Os formadores de mercado são profissionais de derivativos. Os fundadores são construtores de produtos. Uma parte é especializada na estruturação de riscos assimétricos. O outro está frequentemente a negociar estes acordos pela primeira vez, com uma compreensão limitada de como estes instrumentos se comportam sob pressão.

O resultado é previsível: termos desequilibrados, desvantagens obscuras e passivos de cauda longa que só se tornam óbvios quando é tarde demais para corrigi-los.

Tirando os criadores de mercado das sombras

O que torna isso mais preocupante é a total falta de transparência e de padrões da indústria quando se trata de criação de mercado criptográfico. Não há benchmarks do setor. Sem divulgações padronizadas.

Cada acordo é feito sob medida, negociado nas sombras e quase nunca divulgado publicamente. E como grande parte da cultura criptográfica gira em torno da urgência, com as equipes lançando produtos no mercado o mais rápido possível, os fundadores raramente percebem o dano até que ele esteja incorporado em sua economia simbólica.

O que a criptografia precisa não é apenas de melhores negócios, mas de uma estrutura melhor para avaliá-los e compreendê-los. Todo acordo de criação de mercado deve vir com divulgações padronizadas: preços de exercício de opções, políticas de hedge, estruturas de incentivos e cronogramas de aquisição de direitos devem ser esclarecidos tanto para as equipes quanto para os detentores de tokens.

Os fundadores também precisam das ferramentas certas: modelos básicos de benchmarking para avaliar se um acordo proposto é remotamente justo. Se pudessem simular resultados numa série de condições de mercado, menos pessoas assinariam termos que não compreendem.

As equipes em estágio inicial devem aprender como os acordos de criação de mercado são precificados, quais riscos estão assumindo e como negociar. Assim como uma empresa tradicional nunca realizaria um IPO sem um CFO experiente e bem versado nas complexidades de uma oferta pública, os projetos criptográficos não deveriam lançar um token sem um profundo conhecimento da mecânica de criação de mercado.

A longo prazo, precisamos de modelos de liquidez alternativos, seja através de DAOs, títulos de tesouro agrupados ou mais mesas de negociação alinhadas com os fundadores, que eliminem a necessidade de renunciar a vantagens massivas apenas para obter uma carteira de ordens funcional. Isso levará tempo para se desenvolver e não surgirá da noite para o dia. Mas nunca surgirão se o sistema actual permanecer incontestado.

Por enquanto, o melhor que podemos fazer é falar claramente. A estrutura de provisionamento de liquidez em criptografia está quebrada. E se não corrigirmos isso, os próprios valores que este espaço afirma defender, como a justiça, a descentralização e a propriedade dos utilizadores, continuarão a desgastar-se por trás de contratos a portas fechadas sobre os quais ninguém quer falar.